가상자산 시장 주간 코멘터리: 디레버리징, 양적긴축 우려

• 지난주 시장은 차기 연준 의장 지명자 케빈 워시의 공격적인 대차대조표 축소 입장으로 촉발된 유동성 주도 매도세를 겪었습니다. 가상자산은 유동성 사슬의 끝단에 있는 자산으로서 전통 포트폴리오 전반에 걸친 마진콜을 충족하기 위해 가장 먼저 매도되었습니다.
• 비트코인은 7만 3천 달러 부근의 중요한 기술적 지지선을 하향 돌파했으며 레버리지 지표는 여전히 역사적 평균을 상회하고 있어, 디레버리징 과정이 진행 중이지만 아직 완료되지 않았음을 시사합니다.
• 그러나 시장은 양적 긴축(QT) 리스크를 과도하게 반영하고 있을 수 있습니다. 금융 시스템의 구조적 제약, 특히 고갈된 역레포 시설과 재무부의 연간 2조 달러 자금 조달 필요성이 공격적인 대차대조표 축소를 물리적으로 막을 수 있기 때문입니다. 또한 간과되고 있는 미국 정부 셧다운 종료는 단기적인 정책 불확실성을 제거하는 요소입니다.

시장 전망

지난주 시장은 심각한 난기류를 겪었으며 위험 자산은 광범위한 압박을 받았습니다. 케빈 워시가 차기 연방준비제도 의장으로 지명되면서 유동성 긴축에 대한 우려가 확산되었고, 이는 대규모 디레버리징을 촉발했습니다.

유동성 사슬의 끝에 위치한 가상자산은 이러한 조정의 직격탄을 맞았습니다. 기술적으로 비트코인은 주요 지지선 아래로 떨어졌으며 시장 심리는 신중론으로 돌아섰습니다. 하지만 미국 정부 셧다운 문제의 해결은 긍정적인 신호를 제공하며, 중장기적 유동성 우려는 다소 과장되었을 가능성이 있습니다.

I. 시장 유동성 위기 분석

1.1 강제 청산 매도의 특징

지난주 시장은 전형적인 유동성 위기의 특징을 보였습니다. 마이크로소프트의 실망스러운 실적 발표가 기술주 매도세를 촉발했고, 중동 긴장 고조와 새로운 매파적 성향의 연준 의장 지명 소식이 더해졌습니다. 이에 트레이더들은 막대한 마진 압박에 직면했고, 손실을 메우기 위한 현금을 마련하고자 수익이 난 자산을 매도해야 했습니다.

귀금속 시장에서는 기현상이 나타났습니다. 금과 은 ETF(GLD, SLV)의 거래량은 이틀 연속 400억 달러를 초과하여 평소 일일 수준의 10배를 넘었으며, 회전율은 역사적 최고치에 도달해 쏠려 있던 롱 포지션에서의 급격한 이탈을 보여주었습니다.

미국 달러와 국채 시장의 경우, 달러 인덱스(DXY)는 지난주 저점인 95.55에서 약 97.5로 강력하게 반등하여 손실의 대부분을 회복했습니다. 국채 수익률 곡선은 가팔라졌는데, 이는 건전한 화폐 통화 정책으로의 회귀를 향한 시장의 가격 재산정을 반영합니다.

1.2 주식 시장의 구조적 양극화 심화

실적 시즌 성과는 매우 엇갈렸으며 시장은 전례 없는 섹터 양극화를 겪고 있습니다. 메타와 애플 같은 대형 기술 기업은 강력한 매출 수치를 보고했고 반도체 기업들은 AI 슈퍼사이클의 핵심 수혜자로 간주되고 있습니다.

반면 마이크로소프트는 애저의 성장 정체로 10퍼센트 넘게 급락했습니다. 소프트웨어 기업들은 AI가 기존 SaaS 기업의 경쟁 우위를 침식할 것이라는 우려로 인해 전반적인 압박을 받고 있습니다. 예를 들어 앤스로픽이 새로 출시한 에이전틱 코워크 기능은 많은 전문 소프트웨어 서비스 기업들에게 공포를 불러일으켰습니다.

1.3 유동성 사슬의 끝단에 위치한 가상자산

가상자산 시장의 성과는 금융 시스템의 유동성 계층 구조 내에서 그 위치를 확인시켜 줍니다. 귀금속이 폭락할 때 가상자산도 함께 하락했습니다. 그러나 귀금속이 반등했을 때 가상자산은 반등하지 못하고 소프트웨어 주식과 함께 하락세를 지속했습니다.

결론적으로 가상자산은 현재 금융 유동성 시스템의 맨 끝에 위치해 있으며, 주요 자산이 하락하면 유동성을 확보하기 위해 가상자산이 가장 먼저 매도되는 경향을 보입니다.

1.4 기술적 붕괴

비트코인은 2월 4일 수요일 장중 저점인 7만 2950달러를 기록했는데, 이는 2024년 11월 이후 최저 수준입니다. 비트코인은 헤드앤숄더 패턴의 넥라인과 100일 및 200일 이동평균선을 모두 하향 돌파했으며 지난 4월 저점도 뚫고 내려갔습니다.

다음 주요 지지선은 7만 달러입니다. 이 가격대는 2024년 내내 여러 번 테스트받았던 헤드 패턴이었으며, 트럼프의 당선 확률이 높아진 11월에야 비로소 돌파되었던 구간입니다.

II. 가상자산 미시 구조: 디레버리징 진행 중

2.1 여전히 높은 집계 레버리지 비율

선물 미결제약정, 옵션 미결제약정, 온체인 총 차입금을 비트코인 총 시가총액으로 나눈 업계 레버리지 지표를 살펴보면, 5년 평균은 약 4.88인 반면 현재 수준은 약 5.8입니다. 이는 시장이 디레버리징 중이지만 역사적 기준에 비해 전체 레버리지는 여전히 높다는 것을 시사합니다. 즉 현재 상황은 주요 사이클 바닥에서 흔히 볼 수 있는, 대중이 시장에 무관심해지는 절망적 상태와는 아직 거리가 멉니다.

2.2 파생상품 포지셔닝과 매도 압력 신호

파생상품 미결제약정은 대규모 연말 만기로 인해 약 760억 달러에서 520억 달러로 급격히 감소했었으나, 이는 트레이더들이 다시 레버리지를 구축하면서 2026년 초의 반등을 준비하는 데 도움을 주었습니다.

그러나 최근 매도세로 인해 그러한 재레버리징 모멘텀은 멈췄습니다. 또한 여러 시장 구조 지표가 지속적인 매도 압력을 가리킵니다. 현물 가격이 무기한 선물 가격보다 낮은 현상은 약세 포지셔닝을 시사하며, 하락하는 현물 누적 거래량 델타(CVD)는 현물 흐름에서의 순매도를 나타냅니다.

2.3 역사적 맥락: 좌측 꼬리 리스크와 두터운 우측 꼬리

1월 31일 하루 가상자산 선물 청산 규모는 25억 6천만 달러에 달했습니다. 역사적으로 일일 청산액이 20억 달러를 넘는 것은 드문 일이며 이번이 기록상 다섯 번째입니다. 이전 네 번의 사례를 분석해 보면 흥미로운 패턴이 드러납니다. 평균 수익률은 모든 기간에 걸쳐 긍정적이지만 중간값은 대부분의 경우 부정적입니다.

이러한 괴리는 주로 2020년의 예외적으로 강력한 반등이 평균을 크게 왜곡했기 때문입니다. 데이터에 따르면 대규모 청산 이벤트가 신뢰할 만한 시장 바닥 신호는 아닙니다. 적어도 30일에서 60일 기간 동안에는 단기적으로 시장이 뚜렷한 방향성 없이 복구 및 횡보 단계에 진입하며, 중기적으로는 가격 움직임이 계속 약세를 보이며 중간값 기준 낙폭이 마이너스 10.26퍼센트에 달하는 패턴이 더 일반적입니다.

요약하자면 좌측 꼬리 리스크는 여전히 상당하지만 우측 꼬리는 두텁습니다. 즉 대부분의 경우 수익률은 횡보하거나 마이너스이지만, 반등이 실현될 경우 그 상승폭은 상당할 수 있습니다.

III. 리테일 참여도: 눈에 띄는 냉각

도이체방크의 최신 설문조사에 따르면 미국의 가상자산 채택률이 급격히 하락했습니다.

이는 최근 시장 심리의 배경을 이해하는 데 도움을 줍니다. 18세에서 34세 그룹의 채택률은 2025년 1월 24퍼센트에서 12월 18퍼센트로 하락했고, 중장년층은 22퍼센트에서 15퍼센트로 떨어졌습니다. 비트코인의 하반기 하락이 리테일 투자자의 신뢰를 훼손했고, 주식과 금 같은 전통 자산의 강세가 자금 흐름을 전환시켰기 때문입니다.

IV. 케빈 워시의 정책 제안과 시장의 과잉 반응 가능성

3.1 현재 매도세의 촉매제

이번 시장 하락의 촉매제는 중동의 지정학적 리스크 외에도 신임 연준 의장 지명입니다. 케빈 워시는 최근 금리 인하를 옹호했지만 경력 초기에는 인플레이션 매파로 알려졌습니다. 그는 기존의 통화 정책 프레임워크를 재구조화하자는 제안을 내놓았는데, 이는 트럼프의 정치적 서사와 일치하지만 동시에 연준의 채권 보유량을 공격적으로 줄일 것을 주장하고 있습니다. 이러한 불확실성이 시장을 불안하게 만들어 위험 포지션 축소를 유발했습니다.

특히 그가 취임 후 대차대조표를 공격적으로 축소한다면 금리 인하의 완화 효과를 상쇄하고 가상자산을 포함한 위험 자산에 압박을 가할 수 있습니다. 이에 따라 워시 지명에 대한 시장의 반응은 날카롭고 즉각적이었습니다. 워시 지명 뉴스가 나오기 불과 몇 주 전, S&P 500 지수와 마진 잔고는 동시에 역사적 최고치로 상승했습니다.

이는 시장의 새로운 고점이 과도한 레버리지 위에 구축되었음을 시사하며, 전통 시장은 현재 위태롭게 정점에 머물러 있습니다. 워시의 대차대조표 축소 제안이 유동성 공급을 위협할 때 고레버리지 계좌들은 가장 먼저 마진콜을 받게 됩니다. 투자자들은 현금을 마련하기 위해 대형 기술주, 금, 가상자산과 같이 유동성이 높거나 현금 흐름이 없는 자산을 어떤 비용을 치르더라도 매도해야 하므로 광범위한 자산 하락이 발생합니다.

3.2 대차대조표 축소의 기술적 제약

주류 언론은 이를 매파적 행정부에 대한 시장의 공포로 해석하지만, 우리는 워시의 정책에 있는 모순에 주목해야 합니다. 연준은 행정 명령으로 금리 인하를 발표할 수 있지만, 대차대조표 축소(QT)는 시장의 유동성 용량에 의해 물리적으로 제한됩니다. 근본적인 규칙 변경 없이는 현재의 금융 배관이 대차대조표 축소를 감당할 수 없습니다.

연준이 QT를 수행하면 자산 측면에서 만기 도래 국채를 재투자하지 않아 자산이 줄어듭니다. 회계 항등식에 따라 부채도 그만큼 줄어야 합니다. 현금 수요는 경직적이고 재무부 일반계정(TGA)은 매일 운영되어야 하므로 줄일 수 있는 부채는 은행 지급준비금이나 역레포(ON RRP)뿐입니다.

2023년과 2024년의 QT 기간에는 머니마켓펀드(MMF)가 역레포에서 자금을 인출해 신규 국채를 매수했기 때문에 완충 장치가 있었습니다. 당시 줄어든 부채는 은행 지급준비금이 아닌 역레포였으므로 은행들은 고통을 느끼지 않았습니다.

그러나 2026년에는 완충 장치가 사라졌습니다. 역레포 잔고는 거의 고갈되어 0에 가깝습니다. 이제 재무부가 신규 부채를 발행하면 상업 은행의 지급준비금만이 이를 감당할 수 있습니다.

이는 QT 1달러가 은행 시스템의 생명선인 지급준비금에서 강제로 회수됨을 의미합니다. 지급준비금이 규제 하한선(LCLoR) 아래로 떨어지면 은행은 자신을 보호하기 위해 대출을 중단할 것이고, 레포 시장 금리가 치솟아 2019년 레포 위기나 금융 위기를 촉발할 수 있습니다.

또한 워시의 QT 계획은 미 재무부에 의해 제약받습니다. 2026년 연방 적자율은 GDP의 4.3퍼센트에서 5.5퍼센트로 예상되며, 재무부는 매년 약 2조 달러의 신규 부채를 발행해야 합니다. 가장 큰 매수자였던 연준이 순매도자가 되고 재무부가 대량 발행을 지속하면 민간 부문이 이 공급을 흡수해야 하는데, 이는 채권 시장 붕괴로 이어질 수 있습니다.

장기적인 잠재적 해결책으로는 은행 규제를 수정하여 국채 담보에 대한 위험 요건을 완화함으로써 국채가 연준의 대차대조표에서 상업 은행의 대차대조표로 이동할 수 있게 하는 방법이 있습니다.

워시와 그의 팀이 지급준비금과 국채를 보완적 레버리지 비율(SLR) 계산에서 제외한다고 발표한다면 은행들이 국채를 흡수할 수 있는 4조 달러 규모의 여력이 생길 것입니다. 하지만 이는 2027년 이후의 일이 될 가능성이 높으며 단기적으로는 큰 의미가 없습니다.

V. 정책 진행 상황 추적

4.1 정부 셧다운 리스크 해소

중요하지만 간과되고 있는 긍정적인 소식은 부분적인 미국 정부 셧다운이 종료되었다는 점입니다. 하원은 2월 3일 자금 지원 법안을 통과시켰고 트럼프 대통령이 서명했습니다.

국토안보부를 제외한 모든 연방 기관은 2026년 9월 30일까지 자금을 지원받게 됩니다. 이는 올해 남은 기간 동안 정부 셧다운 우려가 없음을 의미하며, 최근 두 차례의 셧다운으로 시장 혼란을 겪은 후 시장이 기다려온 안정 신호입니다.

4.2 가상자산 시장 구조 법안의 더딘 진척

2월 2일 백악관 회의에는 가상자산 업계와 전통 은행권 대표들이 참석했습니다. 합의에는 도달하지 못했지만 방향성은 건설적이고 해결 지향적으로 묘사되었습니다. 입법 장애물로는 농업위원회의 민주당 반대와 2026년 중간선거라는 높은 정치적 민감도가 있습니다. 법안 통과를 위해서는 상원 은행위원회를 거쳐야 하며 최소 10명의 민주당 의원을 포함한 60표가 필요합니다.

긍정적인 신호로는 부커 의원 등 일부 민주당 의원들이 혁신가들을 처벌하지 않는 입법 진척을 위해 노력하겠다는 의지를 보였다는 점입니다. 예측 시장은 명확성 법안(Clarity Act)의 연내 통과 확률을 연초 저점인 40퍼센트에서 62퍼센트로 상향 조정하고 있습니다.