비트코인 포트폴리오의 헤지: 전통자산 옵션과 위험관리

비트코인은 평소에는 전통자산과 상관관계가 낮은 자산으로 여겨지지만, 거시경제적 충격이 발생하면 주식시장과 함께 움직이는 경향이 강해집니다. 이때 포트폴리오의 일부를 전통자산 옵션에 배분하면 이러한 위험을 일정 부분 헤지할 수 있습니다.

다만 가격이 크게 벗어난 OTM 옵션은 저렴한 대신 실제 수익 구간에 진입하지 못한 채 프리미엄만 소진되기 쉽습니다. 보고서는 분기 단위 헤지에서는 ATM 옵션이 비용 대비 효율적이라고 봅니다. 여기에 BTC 커버드콜 전략에서 발생하는 수익으로 옵션 프리미엄을 충당하면 핵심 비트코인 원금을 크게 훼손하지 않고 헤지 전략을 운용하는 것도 가능합니다.

2020년부터 2026년까지의 시뮬레이션에서는 90일 만기 ATM 옵션을 소규모로 편입한 포트폴리오가 비트코인만 보유한 경우보다 장기적인 위험조정수익률 측면에서 더 나은 결과를 보였습니다.

스트레스 국면에서 높아지는 비트코인의 주식시장 베타

비트코인은 흔히 전통 금융시장과 상관관계가 낮은 자산으로 평가받습니다. 하지만 거시경제적 스트레스가 커지는 시기에는 주식시장과의 상관관계가 빠르게 높아지는 모습을 보입니다.

비트코인과 S&P 500 ETF인 SPY의 90일 이동 상관관계를 보면 이러한 변화가 뚜렷합니다. 2020년 3월 코로나19 충격이나 2024년 8월 일본 엔 캐리트레이드 청산처럼 시장 전반에서 유동성 위기가 발생했을 때 두 자산의 상관관계는 크게 상승했습니다.

문제는 이런 상황에서는 자산 간 분산 효과가 약해진다는 점입니다. 모든 위험자산이 동시에 하락하면 비트코인만 보유한 포트폴리오는 거시경제 충격을 그대로 감수해야 합니다.

보고서는 이를 보완하기 위한 수단으로 전통자산 옵션을 제시합니다. SPY는 전반적인 주식시장과 경기 사이클을 추종하는 수단으로, 금 ETF인 GLD는 일부 위기 국면에서 위험자산과 다른 흐름을 보일 수 있는 자산으로 활용합니다.

왜 ATM 옵션인가

옵션 매수의 장점은 손실이 지급한 프리미엄으로 제한되는 반면, 가격이 유리하게 움직였을 때는 큰 수익을 얻을 수 있다는 점입니다. 보고서의 전략 역시 마진콜 위험을 피하기 위해 옵션 매수만을 활용합니다.

초기 테스트에서는 행사가격이 현재 가격보다 크게 떨어져 있는 OTM 옵션을 사용했습니다. 가격이 저렴하기 때문입니다. 하지만 실제로는 OTM 옵션이 오히려 지속적인 비용 부담을 만들었습니다.

예를 들어 SPY가 한 분기에 평균적으로 2% 정도 상승한다고 가정해보겠습니다. 현재 가격보다 5% 높은 행사가격의 콜옵션을 매수하면 SPY가 5% 이상 상승해야 겨우 내가격에 진입합니다. 여기에 처음 지급한 프리미엄까지 회수하려면 실제 손익분기점은 더 높아집니다.

결국 시장이 완만하게 상승하더라도 옵션은 수익을 내지 못한 채 만료될 가능성이 높습니다. 보고서는 이를 프리미엄이 계속 소진되는 ‘데드존’이라고 설명합니다.

이에 따라 전략을 모두 ATM 옵션으로 변경했습니다. 행사가격이 현재 시장가격과 비슷하기 때문에 상대적으로 작은 가격 움직임에도 옵션 가치가 상승할 수 있기 때문입니다.

첫 번째 전략은 비트코인 비중을 대부분 유지하면서 매 분기 포트폴리오의 3%를 SPY ATM 콜옵션에 투자하는 방식입니다. 크립토 시장은 부진하지만 전통 주식시장은 상승하는 이른바 ‘크립토 윈터’ 환경을 겨냥합니다.

두 번째는 같은 비중을 GLD ATM 콜옵션에 투자합니다. 금융시장에 시스템적 스트레스가 발생했을 때 금이 상대적으로 강세를 보일 가능성을 활용하는 전략입니다.

마지막은 SPY 풋옵션과 GLD 콜옵션에 각각 1.5%씩 배분합니다. 주식시장 하락과 금 가격 상승이라는 두 가지 위기 시나리오를 동시에 활용해 방어력을 높이는 구조입니다.

옵션 비용은 어떻게 충당할 수 있을까

ATM 옵션의 단점은 프리미엄이 비싸다는 것입니다. 이를 해결하기 위해 보고서는 비트코인에서 발생하는 옵션 수익을 다시 헤지 비용으로 사용하는 방법을 제시합니다.

예를 들어 BTCY와 같은 상품은 구조적으로 비트코인을 보유하면서 OTM 콜옵션을 지속적으로 매도하는 커버드콜 전략을 사용합니다. 여기에서 발생한 수익을 ATM 옵션 매수 비용으로 사용하면 비트코인 원금을 직접 줄이지 않고도 헤지 비용을 충당할 수 있습니다.

대신 대가가 있습니다. 강한 상승장에서 비트코인 가격이 크게 오르면 커버드콜에서 매도한 콜옵션 때문에 상승 수익의 일부를 포기해야 합니다. 극단적인 강세장에서 일부 수익을 양보하는 대신 시장 급락 시 수익을 내는 방어 수단의 비용을 마련하는 구조입니다.

BTCY의 수익률이 항상 높은 것도 아닙니다. 내재변동성이 매우 낮은 시기에는 수익률이 0에 가깝거나 일시적으로 음수가 될 수도 있습니다. 보고서는 이를 구조적인 결함이라기보다 변동성 환경에 따라 달라지는 순환적 현상으로 봅니다. 시장 변동성이 다시 높아지면 옵션 매도에서 발생하는 수익도 회복될 수 있기 때문입니다.

커버드콜 수익은 변동하며 보장되지 않습니다. 또한 이 전략 자체가 비트코인 가격 하락을 방어하는 것은 아니며, 가격이 급등할 경우 상승 수익 일부가 제한될 수 있습니다.

포트폴리오 시뮬레이션

헤지 자체의 효과를 확인하기 위해 보고서는 BTCY와 같은 수익형 상품을 제외하고 2020년부터 2026년까지 블랙-숄즈 모델을 이용한 백테스트를 진행했습니다.

매 분기 포트폴리오의 3%를 옵션 매수에 직접 사용하고 나머지 97%는 비트코인으로 유지했습니다. 옵션은 만기 90일짜리 ATM 상품을 매수했으며, 만기 직전 세타 손실이 급격히 커지는 것을 피하기 위해 만기 약 30일 전에 다음 포지션으로 롤오버했습니다.

비교 기준인 100% 비트코인 포트폴리오는 연환산 44.5%의 수익률과 0.74의 샤프지수를 기록했습니다. 다만 최대 낙폭은 76.6%에 달했습니다.

비트코인 97%와 SPY ATM 콜옵션 3%를 보유한 전략은 연환산 수익률이 49.4%, 샤프지수가 0.81로 상승했습니다. 최대 낙폭은 77.7%로 개선되지 않았지만, 크립토 시장이 부진한 동안 전통 주식시장이 상승하는 구간에서 추가적인 수익원이 됐습니다.

GLD ATM 콜옵션에 3%를 배분한 경우 성과는 더 높았습니다. 연환산 수익률은 55.3%, 샤프지수는 0.90을 기록했습니다. 다만 최대 낙폭은 77.6%로 여전히 컸습니다. 금이 거시경제 위기에서는 효과적인 분산 수단이 될 수 있지만, 크립토 시장 내부의 신용위기까지 방어해주는 것은 아니기 때문입니다.

SPY ATM 풋옵션과 GLD ATM 콜옵션에 각각 1.5%씩 배분한 전략은 수익과 방어력 사이에서 가장 균형 잡힌 결과를 보였습니다. 연환산 수익률은 51.2%로 순수 비트코인보다 약 7%포인트 높았고, 최대 낙폭은 73.3%로 낮아졌습니다. 샤프지수 역시 0.83으로 개선됐습니다.

결과적으로 저렴한 OTM 옵션을 계속 매수하는 것보다 90일 만기의 ATM 옵션을 활용하는 편이 더 효과적이었습니다. ATM 옵션은 상대적으로 비싸지만 작은 가격 변화에도 수익이 발생하기 때문에 지속적으로 발생하는 프리미엄 비용을 어느 정도 상쇄할 수 있었습니다.

핵심은 포트폴리오 전체를 복잡하게 바꿀 필요가 없다는 점입니다. 비트코인 비중을 대부분 유지한 상태에서 일부 자금만 옵션에 배분해도 장기 수익성을 유지하면서 거시경제적 충격에 대한 대응력을 높일 수 있다는 것입니다.

결론

비트코인은 장기적으로 높은 수익 잠재력을 보여왔지만, 시장 스트레스가 커질수록 전통 위험자산과 함께 움직이는 경향도 반복적으로 나타났습니다. 결국 비트코인을 보유한다는 것은 크립토 고유의 위험뿐 아니라 일정 부분 거시경제와 주식시장 리스크까지 함께 감수한다는 의미이기도 합니다.

이때 헤지의 목적은 비트코인의 상승 가능성을 포기하는 데 있지 않습니다. 오히려 핵심 포지션은 유지하면서 일부 자금만 활용해 특정 위험에 대한 방어 수단을 추가하는 데 가깝습니다. 이번 시뮬레이션에서도 포트폴리오의 3%를 ATM 옵션에 배분하는 것만으로 일부 전략에서 수익률과 샤프지수가 개선됐고, 조합에 따라 최대 낙폭 역시 줄어드는 결과가 나타났습니다.

물론 과거의 백테스트가 향후 성과를 보장하지는 않습니다. 옵션 가격과 변동성, 자산 간 상관관계 역시 시장 환경에 따라 달라질 수 있습니다. 다만 이번 분석은 비트코인 포트폴리오의 위험 관리를 반드시 대규모 자산배분 변화로 접근할 필요는 없다는 점을 보여줍니다. 작은 비중의 헤지라도 어떤 위험을 겨냥하고 어떤 구조로 설계하느냐에 따라 전체 포트폴리오의 성격을 유의미하게 바꿀 수 있습니다.

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